惠誉：确认中国华电“A”长期外币发行人评级，展望“稳定”

本文来自“惠誉评级”。

6月9日，惠誉评级已确认中国华电集团有限公司(华电)的长期外币发行人违约评级和高级无抵押评级为'A'，展望稳定。

惠誉根据其《政府相关企业评级标准》，基于中国主权信用评级(A+/稳定)下调一个子级得出华电的评级。这反映出华电作为中国四大发电央企之一在保障国家能源安全和执行政府的能源战略方面发挥着至关重要的作用，因此获得政府支持的可能性强。

关键评级驱动因素

与政府的关联性“强”：惠誉评定华电的法律地位及政府持股和控制的程度为“强”。华电90%的股权由国务院国有资产监督管理委员会持有，剩余股权由全国社会保障基金理事会持有。华电的运营、战略及核心管理层受中央政府的广泛控制。惠誉评定华电以往获得政府支持的力度为 “强” ，原因是该公司经常获得资金注入和补贴。2022年该公司获得更多资金注入，部分缓解了华电的利润压力。

违约带来的社会影响为“强”：华电对中国的能源战略和电力供应具有战略重要性。若华电违约会影响到中国约7%-8%的发电量，和中央政府的能源转型计划。2022年中国四大发电企业合计贡献了中国近半数的电力供给。

违约带来的融资影响为“很强”：中国四大发电央企是活跃的大型借款方，被贷款机构及投资者视作具有相似的信誉度。若其中任何一家发电企业违约会限制其他三家企业以及其他多家央企的融资渠道。

点火价差逐步改善：惠誉预计，2023年华电的点火价差(电价与单位燃煤成本之间的价差)将走阔。这是由于，华电将其大部分的国内长协煤碳采购价锁定在政府指导价区间，从而降低了煤炭成本，且其大部分年度售电合同的燃煤电价锁定在高于基准价的20%上限。惠誉预计，随着煤价继续回落，未来2至3年华电的煤电利润率将进一步扩宽。

可再生能源业务积极扩张：华电计划在中国的“十四五”规划期间(2021-2025年)新增7,500 万千瓦可再生能源装机容量，将其非化石燃料发电容量的比重提升至50%。这将需要大规模资本支出，但也能增强华电的业务状况。鉴于新能源发电的上网优先级更高、对具波动性的燃料成本的敞口有限，华电的营收可预见性和稳定性将改善。此外，可再生能源发电较煤电更高的盈利能力将扩大利润率。

煤炭开采业务形成天然对冲：惠誉认为，华电的上游煤炭开采业务会平滑其燃煤发电的利润周期，并提高其现金流稳定性。华电拥有大规模煤炭开采资产——截至2022年末年产能达到5,900万吨。华电计划到2025年将煤炭开采年产能进一步提升至7,000万吨。2022年煤炭产量相当于其电厂耗煤量的25%左右。

独立信用状况为‘bb’：华电的独立信用状况反映出其规模庞大、资产基础地域分布分散、具有一定程度的垂直一体化，且可再生能源容量逐步提高，但是受到财务杠杆率高企的制约。惠誉预期，华电的EBITDA净杠杆率将因可再生能源业务的庞大资本支出而维持在8倍至9倍，随着可再生能源业务贡献度提高，其EBITDA净杠杆率将逐步下降。高杠杆率因华电畅通的融资渠道和健康的EBITDA利息保障倍数而得以缓和。

评级推导摘要

惠誉评定华电的法律地位及政府持股和控制程度为“强”，而国家电网有限公司(国家电网，A+稳定)及中国长江三峡集团有限公司(三峡集团，A+/稳定)该指标的评估结果均为 “很强”。这是因为，国家电网和三峡集团承担着更多社会和公共责任，因而政府参与其运营和战略的程度较高。相比之下，华电为商业一类国有企业，其业务的商业化程度更高。

惠誉评定华电的政府以往和预期支持力度为“强”，而国家电网和三峡集团的该指标评估结果为“很强”，因为这两家同业获得的切实支持力度更大，这足以支持其强于华电的独立信用状况。

惠誉评定华电若违约将带来的社会影响为“强”，而中国广核集团有限公司(中广核，A/稳定)的该指标评估结果为“很强”，原因是核电安全受到公众的高度关注且中广核在核电行业占据较大的市场份额。中广核若违约可能会影响核电厂的运营和安全，这可能削弱公众对核电安全的信心。

惠誉评定华电若违约将带来的融资影响为“很强”，与中国的其他大型国有发电企业，如惠誉授评的中国华能集团有限公司(A/稳定)及国家电力投资集团有限公司(A/稳定)的该指标评估结果一致。若四大国有发电企业中任何一家违约将会对另外三家国有发电企业以及其他国有企业的资本市场融资活动造成困难。相比之下，惠誉评定中广核的该指标评估结果为“强”，因为若中广核违约带来的影响可能相对较小。

关键评级假设

- 截至2025年末装机容量达到约2.7亿千瓦(2022年为1.9亿千瓦)。

- 2021至2025年间新增可再生能源装机容量7,500 万千瓦。

- 由于可再生能源发电量增加，中期内燃煤发电设备利用小时数将下降。

- 2023年燃煤发电电价将保持平稳，自2024年起随煤炭价格走低而下降。

- 中期内煤炭价格符合惠誉的价格假设变化。

- 光伏发电设备利用小时数将保持稳定，风电设备利用小时数将因海上风能占比上升而微增。可再生能源发电电价将因补贴退坡而趋降。

- 中期内年均资本支出约为1,500亿元人民币。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 中国主权信用评级被采取正面评级行动，且中国政府支持华电的可能性保持不变。

- 政府支持华电的可能性增强。

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 政府支持华电的可能性减弱。

流动性及债务结构

流动性强劲：华电稳健的融资能力(尤其是通过银行和债务市场融资的能力)为其强劲的流动性状况提供支撑。该公司维持着畅通的银行融资渠道，且获得了大量尚未使用的银行授信额度。惠誉认为，华电尚未使用的银行授信额度，加上其225亿元人民币的现金足以覆盖其披露的1,805亿元人民币短期债务。