中金：上周中资美元债收益率小幅下行，地产政策引发市场预期升温

作者：久期编选 2023-06-06 13:46

本文来自微信公众号“中金固定收益研究”，作者：于杰、袁文博等，原标题《【中金固收·信用】情绪回温，但地产美元债难言反转 —— 中资美元债周报》。

上周2Y美债收益率收于4.50%(-4bp)，10Y美债收益率收于3.69%(-11bp)。从收益率和利差来看，上周中资投资级美元债收益率和利差分别下行18bp和5bp，我们认为后续仍需关注财政部满足正常支出需求以及增加库存现金(TGA账户)可能导致的债券供给压力及对美债利率带来上行压力。中资美元债方面，我们认为投资级美元债收益率和利差可能还有小幅下行的空间;高收益方面，我们认为上周表现可能是局部短期反弹，难言反转。

风险

美国通胀回落不及预期、美国中小银行流动性问题演变成金融危机。

一级市场回顾

上周中资美元债新增一笔一级3亿美元新发。具体来看：

湖州市城市投资发展集团有限公司5月30日定价3年期、3亿美元高级无抵押债券，初始指导价6%区域，最终指导价和发行价为5.68%。

上周离岸人民币债券一级新发约44.71亿元，均来自城投行业发行人。具体来看：

银川通联集团6月2日定价3年期、21.2亿元高级无抵押信用增强自贸区债券，邮政储蓄银行股份有限公司宁夏分行提供SBLC，最终指导价和发行价为3.9%;安庆盛唐投资控股集团有限公司6月2日定价3年期、4.4亿人民币自贸区债，工商银行股份有限公司安徽分行提供SBLC，初始价3.6%区域，最终指导价和发行价3.43%;昆山国创投资集团有限公司6月1日定价3年期、10亿元高级无抵押自贸区债券，初始价3.75%区域，最终指导价和发行价为3.55%;如皋市经济贸易开发有限公司5月29日定价3年期、6.25亿人民币高级无抵押信用增强型人民币计价自贸区债，徽商银行提供SBLC，初始价4.0%区域，最终指导价和发行价3.9%;重庆大足实业发展集团有限公司5月29日定价3年期、2.86亿人民币高级无抵押自贸区债券，恒丰银行重庆分行提供SBLC，最终指导价和发行价为4.5%。

二级市场回顾

上周2Y美债收益率收于4.50%(-4bp)，10Y美债收益率收于3.69%(-11bp)。从收益率和利差来看，上周中资投资级美元债收益率和利差分别下行18bp和5bp，中资高收益美元债的收益率和利差分别下行142bp和133bp。目前投资级和高收益收益率中枢分别为5.66%和21.11%，处于历史91%和89%分位数，利差中枢分别为136bp和1691bp，处于历史7%和88%分位数。

从回报率来看，上周中资美元债整体回报率0.82%，其中投资级和高收益回报率分别为0.74%和1.41%，分行业来看，地产、金融、城投行业回报率分别为2.79%、0.82%和0.14%，地产金融跑赢。上周全球市场美元债指数表现来看，上周美国投资级指数上涨0.93%，亚洲投资级指数上涨0.75%，欧洲投资级指数上涨0.64%;美国高收益美元债指数上涨1.05%，亚洲高收益美元债指数上涨1.24%，欧洲高收益指数上涨0.62%。具体来看，

地产方面，6月1日，青岛市住建局、人民银行青岛支行、银保监会青岛监管局联合发布《关于促进房地产市场平稳健康发展的通知》，从7个方面出台政策措施，包括调整非限购区域购房首付比例、放松限售条件等，引发市场对地产刺激政策预期升温，全周来看美元债价格整体上涨。上周万达商管美元债曲线大幅上涨8-14pt，1Y以上美元债价格回到50附近， 5月26日，万达商管发布公告再次对市场传闻进行回应，根据公司公告，针对因上市日期延迟而触发的13亿美元银团贷款提前还款传闻，公司经向发行人控股股东万达集团咨询了解，目前万达集团境外共计三笔美元银团贷款，存量合计13亿美元，借款主体并非万达商管，经万达集团与参贷行沟通后，截至公告发布日，无一家银行提出需万达集团提前还款，该条款暂无触发风险。其他代表券如龙湖、碧桂园美元债价格涨幅也在3-12pt左右。

城投方面，上周银川通联定价3年期、21.1亿元自贸区债，或为置换即将到期的3亿美元债券TLINVT 4.45 06/10/23，我们发现从2022年底以来，银川市政府持续释放稳定债券市场的信号，包括召开金融工作恳谈会、化解市属国企债务工作会议、成立信保基金等积极举措，银川通联美元债价格也从年初以来也从92上行至99附近。可以关注西部地区估值因兰州地区负面影响、但地方政府偿债意愿较强相关主体的参与机会。

金融和其他行业方面，建设银行新债上市表现较好，AMC板块华融领涨，利差收窄20-30bp;中化、中海油等主体长端债券价格涨幅较好，中短端价格小幅下跌。

信用事件

上周负面评级主体包括：银川通联资本投资运营集团有限公司、大连万达商业管理集团股份有限公司/万达商业地产(香港)有限公司、天津滨海新区建设投资集团有限公司、天津轨道交通集团有限公司和昆明轨道交通集团有限公司。

► 惠誉将银川通联资本投资运营集团有限公司的主体评级自BB-下调至B+，评级展望由负面观察上调至负面。主要是由于惠誉认为公司的再融资风险不断上升，而在岸市场即将到期的大量债券，以及即将到期的离岸资本市场债务的还款执行情况存在不确定性，又加剧了这一风险。

► 惠誉将大连万达商业管理集团股份有限公司/万达商业地产(香港)有限公司的主体评级自BB+/BB下调至BB-/B+，评级展望由负面观察上调至负面。主要是由于惠誉认为万达商管姐妹公司万达地产集团有限公司的流动性因公司寻求短期银行贷款展期而下滑，从而导致母公司大连万达集团股份有限公司的合并信用状况趋弱。

► 穆迪将天津滨海新区建设投资集团有限公司的评级展望由稳定下调至信用观察，主体评级维持Baa2不变。主要是由于穆迪认为天津市政府支持地方政府融资平台的能力正在减弱，原因是天津的信贷基本面正在减弱，包括天津国有实体的融资条件减弱、土地销售不足等负面影响。

► 穆迪将天津轨道交通集团有限公司的评级展望由稳定下调至信用观察，主体评级维持A3不变。主要是由于穆迪认为天津市政府支持地方政府融资平台的能力正在减弱，原因是天津的信贷基本面正在减弱，包括天津国有实体的融资条件恶化、土地销售不足等负面影响。

► 穆迪将昆明轨道交通集团有限公司的主体评级由Baa1下调至Baa2，评级展望维持负面。主要是由于穆迪认为昆明市政府支持其下属城投公司的意愿有所削弱，原因是基本面转弱，包括财政收入特别是土地出让收入下降，以及当地国企的融资环境进一步弱化。

上周正面评级主体包括：复星国际有限公司。

► 标普将复星国际有限公司的评级展望由负面上调至稳定，主体评级维持BB-不变。主要是由于标普认为公司过去9个月用出售资产和国内银行贷款的收益集中偿还了到期债券，未来6至18个月可能进一步巩固其投资组合，降低控股公司层面的债务水平。

市场展望

美债利率方面，上周美国参议院通过债务上限法案后，基本可以理解为近期扰动市场表现的美国债务上限问题得到解决，上周市场表现来看，市场情绪和风险偏好得到提振。我们认为后续仍需关注财政部满足正常支出需求以及增加库存现金(TGA账户)可能导致的债券供给压力及对美债利率带来上行压力。中资美元债方面，短期在市场情绪提振的背景下，我们认为投资级美元债收益率和利差可能还有小幅下行的空间。高收益中资美元债方面，上周五动股债价格反弹，不过国常会并未提及房地产低于市场预期，结合当前行业基本面情况来看，我们认为上周表现可能是局部短期反弹，难言反转。

图表1：主要行业美元债月度发行量